March 18, 2015 / 4:27 AM / in 5 years

焦点:黒田日銀の追加緩和に賛否両論、カギ握る期待インフレ率(下)

[東京 18日 ロイター] - 日銀の黒田東彦総裁が2013年4月4日に発進させた量的・質的金融緩和(QQE)。2回目の「記念日」が間近に迫ってきたが、1月消費者物価(除く生鮮、コアCPI)の前年比はプラス0.2%と、目標の2%から遠ざかる一方だ。

3月18日、日銀の黒田東彦総裁が2年前の4月4日に始動した量的・質的金融緩和(QQE)の「記念日」が再び間近に迫ってきたが、物価目標の2%からは遠ざかる一方だ。写真は昨年12月、都内日銀本店で記者会見する黒田総裁(2015年 ロイター/Yuya Shino) 

そんな時に、安倍晋三首相の経済ブレーンの本田悦朗内閣官房参与からこんな声が漏れた。「気合いとしての2年と、実際に2年で達するのは違う」──。

また、閣内で最も首相に近い1人と言われている甘利明経済再生担当相は1月27日の会見で、達成時期は2年よりも「余裕を持っていいのではないか」と述べた。

複数の政府関係者は、2年で2%を達成させるよりも、景気を上向かせることが最優先の課題であり、円安の加速でデメリットを多く感じる地方経済に負担をかけたくないとの意向を示している。

<追加緩和、慎重な声と促す意見>

かつて日銀政策委員会のメンバーだったり、そこに出席した経験者からも「急ぐべからず」の声が挙がっている。

元日銀副総裁の武藤敏郎・大和総研理事長(元財務次官)は、15年度のコアCPIが前年比0.4%、16年度も同1.1%にとどまるとの見通しを示す。そのうえで「2%はハードルが高い」「そもそも2%を目標とすべきなのか」と4日の講演で持論を展開した。

元日銀理事の早川英男・富士通総研エグゼクティブ・フェローは「QQEでデフレマインドの氷にヒビは入れたが、ここから先の実体経済への波及には、そもそも時間がかかる。時限を限って慌てるのでなく長く緩和環境を続けるのが大切」と指摘する。

一方、強力な金融緩和によって経済を押し上げるべきだと主張する市場関係者からは、迅速で大胆な追加緩和を求める声が日増しに高まっている。

三菱UFJリサーチ&コンサルティング・主任研究員の片岡剛士氏は「消費税や原油安の影響が誤算とはいえ、2年経つのだから、なぜ2%でないのか説明責任を果たしてほしい」と指摘。さらに「必要であれば追加緩和してほしい」と述べる。

さらに甘利担当相の発言に関し、4月の統一地方選対策の面があると分析しつつ、日銀が経済・物価見通しを示す4月30日の決定会合時点で、もはやその点への配慮は不要との見解を示した。

<従来のスタンス変えない日銀執行部>

ただ、日銀が発信しているメッセージを見ると、今のところスタンス修正の兆しは見えない。2月27日の黒田総裁の講演では、ロケットの推進力を引き合いに、2%の物価目標水準の引き下げや、達成期限の延長などの議論をけん制。

複数の日銀関係者は、「2年程度で物価2%を達成する」という強い決意に揺らぎがないことをあらためて示した内容だと説明した。

17日の黒田総裁の会見でも「エネルギー価格次第で若干マイナスも排除できないが、今のところは分からない。基本的な物価の基調、需給ギャップや中長期の予想物価上昇率、物価をめぐる家計や企業の見方を見ると着実に改善している」「仮に一時的に除く生鮮がマイナスになっても、基調がどうなっているかにかかっている。基調が今のところ変化する状況にない」と述べ、追加緩和に傾斜する姿勢は見せなかった。

しかし、BOJウオッチャーの間では、QQEの枠組みをめぐり、今年中に何らかの手直しがあるのではないかとの観測が広がっている。

その中で多くの賛同者を得ているのが、2%の目標を維持しつつ「15年度を中心とする期間に」という表現を修正し、達成期限を事実上延長するアイデアだ。

ある市場関係者は「民間の予測では2%の早期達成はゼロに近い。年内のどこかで枠組みをリフォームするはず」と話す。

一方で、別の市場関係者は「枠組みを変更しただけで政策を維持すれば、日銀のやる気が失われ、円高/株安になるだろう。枠組み変更と追加緩和はセットになるだろう」とみている。

<くすぶる出口政策への思惑>

また、市場の一部では、中期的に見てQQEの出口政策を展望しておかないと、先々で大きな市場の変動に遭遇しかねないとの声も出ている。

富士通総研の早川氏は「物価上昇率が1%になれば、買い入れ縮小(テーパリング)の準備をすべき」と指摘する。

ある大手証券関係者は「日銀が出口に踏み切るならば、16年春がベストのタイミング」と指摘する。「3年連続でベアが実現することで安倍政権として、デフレ脱却を宣言できる。夏の参院選を控えアベノミクスの成果を政権も示したい時期だからだ」という。

そこで参考になるのは、先行する米国の出口戦略だろう。米連邦準備理事会(FRB)は、1)買い入れ縮小、2)利上げ、3)満期が来た国債の再投資をやめる形での資産縮小──の手順で出口に進むとみられている。

一方、日本では「財政健全化が遅々と進まない中で、テーパリングを始めれば、金利が急上昇しかねない。日銀当座預金の付利を引き上げる利上げが先ではないか」(大手証券)との観測も聞かれる。

もっとも富士通総研の早川氏は「金利上昇を嫌がって国債買い入れを続けるならば、急激な円安を招く」と指摘。物価上昇後に出口戦略を適切に実行しなければ、金利急上昇か急激な円安のいずれかが起きると予測する。

<政府内にQQEは不可欠のピースという意見>

だが、日銀が出口戦略の発動を決断しようとする際に、政府が「再考」を要請してくる展開もゼロ%ではなさそうだ。なぜ、そのような推測が成り立つのか。それは政府の中長期財政試算のデータから見え隠れする。

同試算では、名目で3%台の成長を見込む前提となる長期金利が、名目3%台で計算されている。

2%の物価目標が達成されていると想定するならば、金利見通しは低過ぎる。ある政府関係者は「日銀の金融緩和が続くとしても、デフレから脱却した経済において、本当に名目成長率を下回る名目長期金利が続くのか。そこは疑問と言わざるを得ない」と危うさを口にする。

別の政府関係者は「財政再建は高成長と長期金利の低位安定が前提になる。QQEは金利を低位に抑制するための切り札」と述べている。

この論法を拡大していくと、財政再建を政府が優先する限り、QQEは止められないということになりはしないか──。

ある与党関係者は、消費税再増税が当初予定の1年半後となる2017年4月となったことで、その後の増税の景気への影響も考慮すれば、ちょうど1年後となる2018年4月の黒田総裁の任期満了までに「出口、少なくとも緩和政策を止めることは極めて難しくなったことは間違いない」(与党関係者)と指摘する。

出口模索にとってハードルになるのは、国内要因だけではない。FEDウオッチャーを自認する複数の市場関係者は、米景気が問題だとみている。今は世界経済をけん引しているものの、16年、17年まで景気拡大が続くのか不透明感が強く、17年4月の消費再増税が難しいと判断されるような経済情勢になっていれば、出口検討はさらに先送りされる、というシナリオだ。

これに対し、日銀は「出口戦略を検討するのは、時期尚早」(黒田総裁)との立場を崩していない。2%にワンタッチするだけでなく、安定的に推移することが見通せるようになるまでは、「封印」しておこうという「本音」がありそうだ。

出口論が独り歩きすると、「もう緩和姿勢は打ち止め」と市場に受け止められ、せっかく進んで来たデフレ心理の払しょくが「元の木阿弥」になることを恐れているようでもある。

日銀がQQEのモデルチェンジなしにどこまで進むのか。17日の会見で黒田総裁が強調したのは、原油価格が緩やかに上昇し、労働需給の引き締まりを背景にした裾野の広い賃上げの実現と、そのことで好循環し出した景気をバックに、需給ギャップの改善が続き、期待インフレ率が上昇すれば物価が2%に向かうとのメカニズムだった。

平たく言えば、景気がよくなるだけではダメで、企業や家計の物価観という「気」が変わらないと「2%は無理」という構図を認めたようにも見える。

その動きが期待通りに進んでいるのかどうか、リスクが増している場合にどこで日銀が決断するのか、市場サイドの洞察力も問われる場面が続きそうだ。

*見出しを修正して再送しました。

竹本能文、伊藤純夫 編集:田巻一彦

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