November 26, 2018 / 3:38 AM / 21 days ago

焦点:日銀が直面する緩和副作用と世界景気減速懸念

[東京 26日 ロイター] - 粘り強い金融緩和で物価2%目標の実現を目指す日銀に対し、ベクトルの方向が正反対の2つのリスクが浮上している。金融緩和の長期化に伴う金融機関収益への悪影響という副作用と、米中貿易摩擦が長期化する見通しの下で高まる世界経済減速のリスクだ。どちらも直ちに日銀の金融政策を修正させる「切迫感」はないものの、日銀では慎重にリスク分析を進めているとみられる。

 11月26日、粘り強い金融緩和で物価2%目標の実現を目指す日銀に対し、ベクトルの方向が正反対の2つのリスクが浮上している。写真は都内にある日銀本店前で2015年6月撮影(2018年 ロイター/Toru Hanai)

<市場にくすぶる政策修正の思惑>

足元の消費者物価(生鮮食品除く、コアCPI)の前年比上昇率は1%程度と、日銀が目標に掲げる2%が依然として遠いにもかかわらず、市場には、日銀が一段の金利変動幅の拡大など早期の政策修正に動くのではないかとの思惑が消えない。

背景にあるのは、超低金利環境が長期化する中で、金融機関収益や市場機能に及ぼす副作用が無視できない領域に入っているとの見方だ。

10月末に公表した新たな「経済・物価情勢の展望(展望リポート)」では、金融機関収益の下押し長期化によって「金融仲介が停滞方向に向かうリスクや金融システムが不安定化するリスクがある」とし、「先行きの動向には注視していく必要がある」と警戒レベルを一段引き上げた。

黒田東彦総裁は5日の名古屋市での講演で「かつてのように、デフレ克服のため、大規模な政策を思い切って実施することが、最適な政策運営と判断された経済・物価情勢ではなくなっている」と発言。同日に日銀の金融研究所が公表した外部の学者による論文では、マイナス金利を撤廃しても、景気やインフレ率にプラスの影響を与える可能性が示された。

一連の発信を受けて市場では「さらなる政策修正への地ならし」(国内金融機関)との見方が広がった。

これに対し、黒田総裁は20日の衆院財務金融委員会で、論文について「日銀の公式見解を示すものではない」と述べ、現在の金融政策運営との関連を否定。自身の発言は「今、さらに追加的な措置をとる必要はない」と説明し、緩和策縮小の意図はないとの見解を示した。

金融機関収益への影響に関しても、金融政策での対応は、金融仲介機能や金融システムを通じて経済・物価情勢に悪影響が生じるリスクが高まった場合に検討されるべきというのが現在の日銀の考え。

金融機関収益への配慮と金融政策修正を直接結びつける議論は「飛び過ぎている」(幹部)とみており、金融政策運営は「現在の強力な金融緩和を粘り強く続けていく。そのためにも、政策の効果と副作用をバランスよく考慮し、緩和の持続性を強化することが重要だ」(黒田総裁、22日の参院財政金融委)と繰り返す。

<影落とす貿易摩擦>

一方、激化する米中貿易摩擦が世界経済の先行きに暗い影を落とし始めている。経済協力開発機構(OECD)は21日、貿易摩擦はすでに「成長を鈍化させ始めている」とし、2019年の世界の経済成長率を従来の3.7%から3.5%に下方修正した。来年からは日米通商交渉も本格化する。

布野幸利審議委員は7日、高知市内での会見で、米中貿易摩擦が中国経済に及ぼす影響に懸念を示し、「中国経済に対する下押し圧力が掛かることを起点として、わが国の投資や企業マインドに影響が出てくる可能性を秘めている」と、中国経済を通じた日本への悪影響に言及した。

政府は来年10月の消費税率引き上げに向けた対策を策定中だが、貿易問題をめぐる世界経済の先行き不透明感の強まりも見据えた内需拡大策に焦点が当たりつつある。

需給ギャップの改善を起点に物価上昇率が高まっていくシナリオを描く日銀にとって、日本経済の成長持続は物価2%実現の大前提。日本経済の下振れリスクが高まる場合、日銀に対しても政府と歩調を合わせた対応を求める声が強まる可能性がある。

<追加緩和、副作用上回る効果は期待できず>

しかし、日銀の打つ手は限られる。短期金利マイナス0.1%、長期金利ゼロ%程度という超低金利の中で利下げ余地が乏しいことに加え、マイナス金利幅の拡大など長短金利のさらなる引き下げは市場機能を低下させるとともに、金融仲介機能・金融システムリスクが顕在化する可能性を高めかねない。副作用を上回る効果が、なかなか期待できないのが実情だ。

ある日銀OBは、現在の日銀の金融政策運営について、2013年4月の量的・質的金融緩和(QQE)の導入とその後の拡大、マイナス金利政策の採用という物価押し上げにこだわったコスト度外視の政策運営から、効果と副作用のバランスに配慮した本来の姿に戻る過程にあると分析している。

当時に比べて経済・物価情勢が改善する中で「同じ大規模緩和でも有事対応から平時モードになったということだ」という。

日銀として「物価2%目標の早期実現」の旗を降ろせない中で、副作用に配慮した安易な政策修正議論には乗れない一方、副作用をさらに拡大させる追加緩和にも踏み切れないジレンマを抱えているとし、当面はリスクが顕在化しないことを願いつつ、「国債買い入れの減額や、オペの弾力化を含めた技術的な見直しでしのいでいくしかないのではないか」と述べている。

伊藤純夫 清水律子 編集:田巻一彦

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