December 21, 2018 / 4:31 AM / 6 months ago

コラム:原油急落はいつ円高を招くのか=高島修氏

[東京 21日] - 米株の下落と並んで原油安が進んでいる。ニューヨーク市場のWTI原油先物は、10月初めに1バレル=75ドル以上に上昇したものの、その後は急落に転じ、12月3週目に50ドルを割り込んだ。

 12月21日、シティグループ証券チーフFXストラテジストの高島修氏は、原油安による長期的な円高圧力が表面化してくるのは、早くても2019年10月の消費増税後になると指摘。写真はサウジアラビアにあるサウジアラムコの製油所。5月21日撮影(2018年 ロイター/Ahmed Jadallah)

原油安は日本の輸入額を減少させ、貿易収支など国際収支の改善を通じてドル円相場に円高圧力を加える。ただ、そのメカニズムは複雑で、短期と長期の影響はそれぞれ異なる波及経路で表面化してくる。

短期的に警戒すべきは、投資家のリスク回避志向を一段と強めて円高圧力を生む展開である。一方、より重要な日本の国際収支を通じた中長期的な影響は、早くても2019年終盤まで顕在化することはないと考える。

<謎の原油急落>

原油相場は10月上旬、突如として崩れ始めた米株とともに下落に転じた。そのタイミングは、地政学的に重要な2つの出来事と重なった。1つは10月4日のペンス米副大統領によるハドソン研究所での演説で、中国を徹底して批判し、対決姿勢をあらわにする内容だった。

原油相場にとってそれ以上に重要だったのは、10月2日に発生したサウジアラビア人ジャーナリストの殺害事件だろう。折しも11月の米中間選挙前、支持率浮揚を狙ったトランプ大統領が、サウジに対して執拗な原油の増産要求をしている最中だった。

サウジは米国などから制裁を科されかねない苦しい立場に立たされた。原油相場の下落には、サウジがトランプ大統領からの要求をのみ、増産に動かざるを得なくなるとの思惑が誘発した側面もあった。

国際通貨基金(IMF)によると、サウジの財政収支が均衡する原油価格は数年前には100ドルを超えていたが、足元は80ドル前後まで低下している。それでも今のようにWTIで50ドル、より国際的な市況を反映する北海ブレントで60ドルを下回る事態に陥れば、致命傷になりかねない。サウジは史上最大の新規株式公開(IPO)として注目された国営石油会社サウジアラムコの上場も見送っている。

サウジのファリハ・エネルギー産業資源鉱物相は石油輸出国機構(OPEC)加盟国やロシアなどと再減産の方向に舵を切り、7日の産油国会合で日量120万バレルの減産を決定した。原油の需給は次第に改善に向かっていくと考えられるが、価格底入れの兆しはまだ見えない。

こうした状況が長引けば、産油国は財政赤字補てんのため国外資産の売却に動く可能性がある。すでにぜい弱な、米株を始めとした世界の金融市場を一段と不安定にしかねない。

<シェール企業の信用不安リスク>

米国のシェール企業などに信用リスク不安が広がる可能性にも警戒が必要だ。2015年に原油安が進み、米シェール産業の採算ラインとみられていた1バレル=50─60ドル(WTI)を割り込んだ際には、世界は米中株安など信用収縮相場を経験した。

投機的な格付けが多い米国のハイイールド社債市場は、シェール企業などエネルギー産業の占める割合が大きく、採算ラインを割り込む原油安で生じる経営リスクに対して警戒感が高まったためだ。シェール各社の企業努力もあり、現在の採算ラインは40─50ドルまで下がったと言われているが、足元の原油安は再びそれを脅かしかねない状況にある。

2015年と同様、米社債市場では現在も上乗せ金利が膨らむクレジットスプレッドのワイド化が進んでおり、米株安と並んで市場のリスク回避志向の高まりを象徴する事態になっている。為替市場では円高圧力が強まりやすくなる。

原油相場が現在の水準で底入れし、北海ブレント1バレル=70ドル前後、WTI60ドル前後で安定するのであれば、市場は数カ月前に警戒された80ドル台を超えるような原油高リスクが後退したことを好感するはずだ。米株の底入れなど市場環境は好転し、ドル円相場は円安に傾くだろう。

逆に北海ブレント60ドル、WTI50ドルを割り込む現在の状況が長期化するようだと、サウジなどによる資産売却やシェール企業の経営不安などへの警戒感が高まり、強まる市場のリスク回避志向がドル円相場を押し下げる。

もちろん、すべての原油安が世界のリスク資産にとってネガティブ材料という訳ではない。産油国への不必要な所得移転を減らし、米国や日本、中国などエネルギー輸入国における消費者の購買力を改善し、景気にポジティブに作用する効果もある。また、今回のようにインフレ懸念の後退が米金利上昇を抑制することになれば、トルコやインドなど資源輸入国を中心に、新興国経済には追い風になる。

<長期的な影響は2020年か>

一方、日本の国際収支を通じて表面化してくる油価変動の長期的な影響は、ここまで複雑なものではない。原油安は日本の輸入減、しいては貿易収支の改善につながり、ドル円相場には上昇圧力となる。原油高であれば逆の方向に作用する。いずれも1年ほどのタイムラグを置いて表面化する傾向にある。

日本のエネルギー輸入額は、年間17兆円規模に膨らんでいる。10月以降原油価格が2割ほど下落したため、その額は約3兆円減る見込みだ。貿易収支、国際収支全体を改善する可能性がある。

ただし、2019年10月に予定されている消費増税が貿易収支に与える影響には注意が必要だ。過去の増税時には駆け込み需要が輸入を増加させ、貿易収支が悪化した。逆に増税後は反動で輸入が減少し、貿易収支が改善した。

安倍晋三政権がさまざまな増税対策を講じることを考えると、これまでほど輸入が大きく増えることはないとみている。それでも事前の景気対策が内需を押し上げ、最近の原油安による輸入減を相殺する可能性がある。

しかも、日本企業による大型の海外投資案件がこのところ相次いでいる。経常黒字をほぼ帳消しにする年間14兆円規模の直接投資は、さらに5割以上増えてもおかしくない。これも原油安に伴う日本の国際収支改善を阻む。それどころか、一段と悪化させる要因になるだろう。

原油安による国際収支改善に伴い、長期的な円高圧力が表面化してくるのは、早くても2019年10月の消費増税後になると筆者はみている。場合によっては、2020年までずれ込んでもおかしくない。

(本コラムは、ロイター外国為替フォーラムに掲載されたものです。筆者の個人的見解に基づいて書かれています)

(編集:久保信博)

高島修 シティグループ証券 チーフFXストラテジスト(写真は筆者提供)

*高島修氏は、シティグループ証券のチーフFXストラテジスト。1992年に三菱銀行(現・三菱東京UFJ銀行)に入行し、2004年以降はチーフアナリスト。2010年シティバンク銀行入行、チーフFXストラテジストに。2013年5月より現職。

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