［東京 ２９日］ - 本稿執筆時点で２０１６年はまだ営業日を１日残しているため、少し気が早いかもしれないが、簡単に今年を振り返っておきたい。
まず為替だが、２０１６年のドル円相場は１２０．２０―１２０．３０円近辺で取引を開始していたため、足元の水準（東京時間１２月２９日午後７時時点で１１６円台）程度で２０１６年を終えるのなら年間を通じると下落との結果になりそうだ。
ドル円相場はアベノミクスが始まった２０１２年から２０１５年まで変動相場制移行後初めて４年連続の上昇を記録していたが、５年連続の上昇とはなりそうにない。
もっとも、１１月８日に行われた米大統領選後、ドル円相場は急激な上昇を見せ、ニューヨーク終値ベースでは、米大統領選当日を含む週からの６週間で１４．４％も急騰した。これは変動相場制移行以来最大の上昇率だ。
この６週間のドル円相場の動きは「ドル高」と総括されることもあるが、実際には「円安」の側面が強い。この間の主要１０通貨の動きを見ると、カナダ・ドルが最も強く、次が米ドル、そして英ポンドが強かった。これら３通貨の強弱にはさほど差がなく、米ドルが一方的に強かったわけではない。
一方、最も弱かったのは円で、２番目に弱かったユーロに対してさえ７％も下落している。週ごとの主要１０通貨の騰落率順位を見ると、円は米大統領選が行われた週から５週間も連続して最下位になっている。
ちなみに、２０１４年１０月に日銀がサプライズの追加緩和を行った週から５週間連続で円は最下位になったことがあるが、こうした現象は他の通貨を含めて見ても、めったに起こることではない。英国民投票で欧州連合（ＥＵ）離脱が決まった後のポンドでさえ、連続して最下位となったのは３週間止まりだ。つまり、２０１６年１１月から１２月にかけてドル円相場が急騰したのは「円独歩安」の側面が強かったと言えそうだ。
このように１１月と１２月は円の弱さが印象的だったわけだが、実は２０１６年を通じて見て最も強かった通貨は今のところ円である。
カナダ・ドル、ノルウェー・クローネがかなり近いところで２位、３位につけており、最終的に年を終えるまでは分からないが、このまま行けば、円は２０１１年以来５年ぶりの「最強通貨」となる。円は２０１２年と２０１３年が最下位、２０１４年が８位、２０１５年が２位だったため、過去３年間で着実に順位を上げてきたことになる。
２０１６年中の「最弱通貨」は今のところポンドであり、円に対して２０％以上、２番目に弱かったスウェーデン・クローナに対しても１０％以上下落している。２０１６年は「ポンド独歩安」だったと総括できる。ドルは今のところ５位だ。ドルは２０１４年、２０１５年と連続して最強通貨だったが、３年連続で最強通貨とはなれなかったようだ。
＜金利差拡大でドル円上昇は本当か＞
次に２０１６年の長期金利に関しては、前半は世界的に金利低下、後半は金利上昇という展開となった。しかし、１０年国債金利で見て、年後半の金利が年初の水準を上回り、１年を通じて金利上昇となったのは、主要国ではカナダ、米国、ノルウェーの３カ国だけだ。このうち１０年国債金利が最も上昇したのはカナダで、次が米国であり、ノルウェーもほぼ同程度上昇している。米国の長期金利上昇が突出していたわけではない。
一方、ドイツ、フランス、英国の１０年国債金利は、年前半から８月にかけての低下があまりにも急激だったため、年後半の上昇後でも、依然として年初の水準から４０―６０ベーシスポイント（ｂｐ）程度低いままだ。日本も同様に、年初の１０年国債金利はプラスの０．２５％程度あったため、年間では低下している。ちなみに、こうした主要国の長期金利の動きは、２年スワップ金利の動きを見ても、概ね同じようなことが言える。
米国の２年国債金利と１０年国債金利のギャップは年初から８月にかけて急速に縮小し、イールドカーブのフラット化が進んだ後、９月以降急速にスティープ化したが、結局２年と１０年の金利差は年初と同じ１２０ｂｐ程度で年を終えそうだ。年末ベースで見れば、２０１４年、２０１５年と続いたイールドカーブのフラット化の動きが反転したと言い切るのはまだ難しい状況にある。
日米１０年国債金利差は１１月以降急速に拡大して、２０１０年以来となる２５０ｂｐまで到達した。２０１０年のドル円相場は８０円台から９０円台で推移していたことを考えると、金利差と為替相場の長期的な関係の難しさが見えてくる。
つまり、金利差が一定レベルまで広がったら、ドル円相場が一定レベルまでドル高・円安になるといった関係は基本的にはない。また、日米１０年国債金利差はリーマン・ショック以降２５０ｂｐを大きく上抜けることができておらず、それは今回も同様だ。
株価を見ると、日経平均株価、東証株価指数（ＴＯＰＩＸ）ともに２０１６年を上昇で終えられるかどうかは微妙な情勢だ。１９８０年代以来の５年連続上昇となるかどうかが注目される。
ちなみに、他主要国との比較では日本株はアンダーパフォームしている。主要国の株価指数で最もアウトパフォームしているのはカナダとノルウェーで英国と米国がそれに続いている。
要するに、２０１６年中の通貨、金利、株価のパフォーマンスを見ると、全てにおいてカナダとノルウェーが大きく上昇していることが分かる。これは２０１６年、原油価格が大きく上昇したことが影響していると見ていいだろう。原油価格は１年間で４０％以上も上昇しており、これは２００９年以来の上昇幅となる。
＜２０１７年のドルは弱い通貨に＞
このように２０１６年のマーケットを総括すると、いくつかのことが見えてくる。まず、円相場は確かに１１月半ばからの６週間程度で急落したが、ある意味ではこれは年前半の急騰の反動であり、２０１５年頃からの円の強さは続いていると言える。
また、この間、確かにドルは強く、名目実効レートは１月の高値を更新して上昇しているが、「ドル独歩高」と言えるような状況ではなく、２０１６年の１年間を通じて見れば、２０１４年、２０１５年のようなドルの強さはなくなっている。
１１月半ば以降の米長期金利の急騰は確かに印象的だったものの、年間を通じて見れば、米国債のイールドカーブ（２年から１０年）は２０ｂｐ程度上方にパラレルシフトしただけだ。日米１０年国債金利差もここ数年の上限で跳ね返されている。
以上のことを考えると、２０１７年早々にドル円相場は、２０１６年末に見せた動きへの反動を示す可能性が高そうだ。
米連邦準備理事会（ＦＲＢ）は２０１５年１２月半ばに利上げを行ったが、米１０年国債金利はそれから１カ月も経たない２０１６年１月上旬に明確な下げトレンドに入った。今回の利上げ後も同じ動きを繰り返す可能性は高そうだ。
当社の米国エコノミストは、トランプ新大統領の財政政策により米国景気に影響が出てくるのは２０１７年後半で、さらにその景気押し上げ効果も年率０．２５％程度と控えめに見積もっている。それにしては米長期金利は上がり過ぎてしまったかもしれない。
気が付けば、ドル名目実効レートは２０１６年１月のピークを３％弱上回るところまで上昇している。過去２週間、米国株は主要国株価指数の中でアンダーパフォームしている。ドル高が米国経済に悪影響を与え、それが明るみに出ることによって、トランプ新政権がドル高に対して懸念を示す可能性は高まっていると考えられる。
筆者は引き続き２０１７年はドルが最弱とまで行かなくとも弱い通貨になると見ている。ちなみに、ドルは２０００年と２００１年にも２年連続で最強通貨になったことがある。そして、現在ドルは実効レートベースでこの時のピークの水準に近づいている。前回は、２０００年と２００１年に連続して最強通貨になった後、３年連続で最弱通貨となっている。
＊佐々木融氏は、ＪＰモルガン・チェース銀行の市場調査本部長で、マネジング・ディレクター。１９９２年上智大学卒業後、日本銀行入行。調査統計局、国際局為替課、ニューヨーク事務所などを経て、２００３年４月にＪＰモルガン・チェース銀行に入行。著書に「インフレで私たちの収入は本当に増えるのか？」「弱い日本の強い円」など。
＊本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。
（編集：麻生祐司）
＊本稿は、筆者の個人的見解に基づいています。
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