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コラム:事実上の米金融緩和が示す「2つの問題」=鈴木敏之氏
2016年3月18日 / 11:18 / 2年後

コラム:事実上の米金融緩和が示す「2つの問題」=鈴木敏之氏

[東京 18日] - 米国のコアインフレ率に上昇の兆しが見える。失業率は4.9%まで低下。経験則で言えば、景気の過熱を懸念しなければならないところだ。それでも15―16日開催の米連邦公開市場委員会(FOMC)は、金融緩和を行ったに等しい結果となった。

つまり、世界経済と金融情勢は引き続きリスクであるという判断を残し、次回の4月26―27日のFOMCでの利上げの可能性を小さくしたのである。

また、今回発表されたFOMC経済見通しのフェデラルファンド(FF)金利予測で、年内の利上げ回数は2回であることが示唆された。昨年末には4回と示唆されていたので、意外とも言える大きな引き下げである。

さらに、景気に中立的なFF金利は、メンバーの中位値で3.5%から3.25%に引き下げられた。これは、今後のFF金利パスの期待形成に影響を与え、やはり緩和効果を持つことになる。

<「ROW」の低迷と成長期待喪失の懸念>

今回の「事実上の緩和」は、2つの問題を示したと言える。

第1に、世界経済と金融市場の状態の悪さを正面からとらえ、信用スプレッドの拡大などを通じて、米国経済にも悪影響を与えるリスクがあると改めて示したことだ。

米国経済がしっかりしていれば、同国以外の世界経済(ROW:Rest of the World)をけん引できた時代もあったが、いよいよ立場が逆転して、ROWが弱いと米国もその方向に引きずられるリスクを心配しなければならないということである。

第2に、中立のFF金利の引き下げが、なぜ必要なのかが明瞭ではないことだ。確かに、将来のFF金利パスの引き下げを通じて金融緩和効果を持つが、それを狙いとしているような説明はない。単純に、潜在成長率の低下を認めざるを得ないということだろう。

FOMCの声明には、設備投資が弱含みであることが記された。失業率が4.9%まで低下するような元気な経済であれば、設備投資も力強く拡大しても良さそうだが、現実には勢い不足だ。これは、米国経済の最大の懸案である労働生産性の伸び悩みにも通じる問題である。

設備投資が勢いを失っている要因については、議論が尽きない。悩ましい議論は、将来の成長期待の喪失である。人口動態などを勘案すると、将来の成長期待がないので企業は投資をしなくなっていることが懸念される。

また、経済がある程度成長していても、これまでは大きな資源の遊休(スラック)があったので、それを稼働させれば、今程度の需要拡大には応じることが可能だ。その遊休が解消されるところまで到達して、さらに拡張に走るだけの成長の期待がないとすると、設備投資の拡大余地は乏しい。設備投資の伸び悩みは生産性の向上を妨げ、賃金引き上げの原資を企業が稼ぎ出せないことにつながる。

<中立政策金利引き下げに見える成長期待低下>

イエレン米連邦準備理事会(FRB)議長は、FOMC後の会見で、これだけ雇用情勢が改善しても賃金上昇が見えないのは、サプライズだと言っている。労働生産性が伸びず、賃金を引き上げる原資を企業が稼ぎ出せていないのに、賃金は上昇すると見込んでいるのであれば、それこそサプライズである。

この罠にはまってしまうと、いくら金融を緩和しても、設備投資を誘発することには限界がある。中央銀行には抗い難い流れのもとで、自然利子率、そして中立のFF金利の数字を後追いで引き下げていくことになってしまう。

ROWに問題があり、それが信用スプレッドの拡大、ドル高などを通じて、米国経済の成長を妨げるとして、当面は利上げに慎重になったというのが、今回のFOMCのメッセージだろう。

しかし、より深遠な問題は、中立のFF金利の引き下げに見える経済成長期待の低下であり、米金融政策当局に目下、なす術がないということである。

*鈴木敏之氏は、三菱東京UFJ銀行市場企画部グローバルマーケットリサーチのシニアマーケットエコノミスト。1979年、三和銀行(現・三菱東京UFJ銀行)入行。バブル崩壊前夜より市場・経済分析に従事。英米駐在通算13年を経て、2012年より現職。

*本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。

*本稿は、筆者の個人的見解に基づいています。

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