April 18, 2019 / 5:19 AM / a month ago

コラム:日本ペイントのデュラックス買収、金額と時期に疑問

[香港 17日 ロイター BREAKINGVIEWS] - 日本ペイントホールディングス(4612.T)が、割高な値段でオーストラリアの大手塗料企業を買収しようとしている。

 4月17日、日本ペイントホールディングスが、割高な値段でオーストラリアの大手塗料企業を買収しようとしている。都内で2017年撮影(2019年 ロイター/Kim Kyung-Hoon)

買収に合意したのはデュラックスグループ(DLX.AX)で、これを受けデュラックスの株価は過去最高値を更新した。非常に大きなプレミアムを乗せた背景には、日本ペイントにとって他に目ぼしい標的が乏しいことや、同社の海外事業拡大意欲の強さがあった。ただ想定される投資リターンは低く、経営陣には新たな成長源を見つけ出さなければならないという重い責任が課せられる。

デュラックスが工業用爆薬メーカーのオリカ(ORI.AX)から分離独立した2010年以降、経営のかじ取りを担ってきたのはパトリック・フーリハン最高経営責任者(CEO)で、10年足らずで株価を4倍近く上昇させた手腕は称賛に値する。

とはいえ、日本ペイントの株主にとって今回のディールはそれほど輝かしい案件ではない。BREAKINGVIEWSが買収提示額に基づいて計算したデュラックスの企業価値は、予想EBITDA(利払い・税・償却前利益)の16倍弱だ。これはプライベートエクイティ勢から対抗買収案が出てくるのを防ぐ力はあるものの、決して安い金額でもない。アイコンのデータによると、ライバルのシャーウィン・ウィリアムズ(SHW.N)は約15倍、日本ペイント自身は13倍となる。

日本ペイントは、国内で成長性がなくなっている事態に直面し、海外市場の開拓を熱心に進めており、海外売上高比率は3分の2を超えている。2017年には同業の米アクサルタ(AXTA.N)を91億ドルで買収して米国事業を強化しようとしたが、アクサルタ側から拒否された。実現していれば、BREAKINGVIEWSの計算では6%弱という魅力的な投資リターンがもたらされたはずだった。

今回のデュラックス買収の投資リターンは約4%と、同社の資本コストの半分未満にしかならないだろう。デュラックスは買収後も独立した経営を続けるので、明確なコスト節減につながる要素も少ない。

世界全体で820億ドルに上る塗料業界は着実に再編が進んでいる以上、日本ペイントが買収に動く機会が減ってきたのは確かだ。しかしなぜ今なのか。ほぼオーストラリア国内を基盤とするデュラックスの業績は、同国の景気サイクルに追随してきた。そして景気サイクルは下向きになっている。

日本ペイントはデュラックスが特に中国をはじめとする他のアジア市場で攻勢をかけるのを後押しはできる。それでも中国では不動産と自動車の両セクターが軟化傾向だ。塗料需要は底堅い可能性はあるし、デュラックスの売上高の新規住宅着工への依存度は15%にすぎないにしても、日本ペイントは早く手を出しすぎたと後悔するかもしれない。

●背景となるニュース

・オーストラリアの塗料大手デュラックスグループは17日、日本ペイントホールディングスから示された38億豪ドル(27億米ドル)の買収提案を取締役会が全会一致で支持したと発表した。

・1株当たり買収提示額はデュラックスの中間配当0.15豪ドル込みで9.80豪ドル。同社の16日終値に27.8%のプレミアムを乗せた。

*筆者は「Reuters Breakingviews」のコラムニストです。本コラムは筆者の個人的見解に基づいて書かれています。

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