April 10, 2014 / 9:53 AM / 4 years ago

コラム:消費増税後の日本を襲う失望シナリオ=村田雅志氏

一部メディアによる市場アンケート調査をみると、日本の景気は消費増税前の駆け込み需要の反動で4―6月期に大きく減速するものの、7―9月期以降は回復軌道に戻るとの見方が大勢のようだ。

しかし筆者は、こうした見方を疑問視しており、4―6月期は民需を中心に予想以上の反動減に見舞われ、7―9月以降も市場の期待を裏切る形で伸び悩む可能性があるとみている。

日銀の黒田東彦総裁は8日の金融政策決定会合後の記者会見で、消費増税の影響について問われ、1―3月期は高めの成長となる一方、4―6月期は個人消費を中心とする駆け込み需要の反動の影響から成長率が落ち込むものの、夏場以降は雇用・所得環境の改善に支えられ、反動の影響は次第に減衰していくとの予想を示した。

確かに黒田総裁が語るように、雇用環境は改善傾向にある。2月の失業率は3.6%と市場予想を下回り、2007年7月以来の低水準を記録。就業者数は前年同月から41万人増と14カ月連続の増加となり、有効求人倍率は1.05倍と07年8月以来の高水準に上昇した。

一方、所得環境は、黒田総裁の指摘とは裏腹に改善しているとは言い難い。2月の現金給与総額は前年比横ばい。所定内給与は21カ月連続で前年割れとなっている。ボーナスに該当する特別給与は昨年末にかけて前年比プラスとなる場面もあったが、今年に入ると再び前年割れ。消費者物価の伸びが加速したことで、物価上昇分を考慮した実質賃金総額も今年に入り2%近くの前年割れとなっている。

昨年までは雇用の伸びが賃金の落ち込みをカバーしていたが、今年は雇用の伸びが頭打ちとなるため、一人当たり賃金の落ち込みをカバーしきれなくなると筆者は予想している。一方で消費者物価は高止まりするため、家計所得が実質でマイナスに転じる展開となりそうだ。

3月調査の日銀短観では、全規模・全産業の雇用人員判断DIはマイナス12と7年ぶりの雇用不足感を記録。本来であれば労働需要の強さを背景に雇用は拡大を続けても不思議ではないが、労働力人口は昨年11月の6608万人をピークに頭打ち。雇用のミスマッチもあって雇用者数が供給制約を背景に伸び悩む可能性が高まっている。現に黒田総裁は8日の会見で、足元の失業率(3.6%)は構造的失業率にほぼ等しいか近づいているとの見方を示した。

一般的なエコノミストの感覚からすれば、労働需給がひっ迫すれば賃金は上昇する、と考えるのだろうが、マクロでみた家計所得は今年も伸び悩むだろう。新規求人数の伸びや日銀短観の雇用人員判断DIをみると、労働需要の強い業種は、医療・福祉、対個人サービス、飲食など労働生産性の低い業種に集中。こうした業種の賃金水準は日本全体の平均賃金より低く、かつ非正規社員のニーズが強い。

また、医療・福祉の賃金水準の決定には公的関与が強く、労働需給がひっ迫しているからといって直ちに賃金が引き上げられるわけではない。今年の日本経済は人手不足が指摘されながらも、平均賃金は低迷を続けるとみた方が自然に思える。

<便乗値上げの動きにも要注意>

ただ消費者物価は、平均賃金が抑制されても4―6月期以降、高止まるだろう。日銀は消費増税によって4月の消費者物価が1.7ポイント押し上げられると試算している。これに加え、4月の電気・ガス料金は、原燃料価格の上昇を理由に3カ月連続の値上げとなり、料金計算が現行方式となった09年5月以降の最高値となる。円安基調が大きく変わらないなか、原油・天然ガス価格はジリ高の推移。5月以降も電気・ガス料金が値上げされる可能性もある。

消費増税に伴う便乗値上げの動きにも注意が必要だ。東京大学が集計・公表している日次の物価指数(消費増税の影響を除くベース)は、今月1日と2日にそれぞれ前年比0.88%、1.5%の上昇となった。3月平均は0.76%の下落、同月31日は0.96%の下落となったため、消費増税前後で2ポイントも物価が上昇したことになる。

個人消費の拡大をサポートしていた資産効果が、今年に入って剥落していることも見過ごしてはならない。日銀の資金循環統計によると、家計が保有する株式の含み益は、日本株の上昇を主因に昨年1年間だけで33兆円も拡大したが、日本株は昨年末をピークに下落。本稿執筆時点では年初から10%以上の下落となっている。

筆者が東証株価指数(TOPIX)の値動きをもとに家計保有の株式の評価損益を試算すると、今年1―3月期は約7兆円の含み損が発生した。また、6月末までTOPIXが年初来10%下落した水準(約1172)のままだと、4―6月期には約2兆円の含み損がさらに発生する。

1―3月期は消費増税前の駆け込み需要が発生したため、個人消費は底堅く推移しているようにみえるのかもしれない。しかし、家計調査をみると、駆け込み消費が難しい非耐久消費財やサービスの消費が実質で前年割れとなっている。平均賃金の低迷と物価の高止まりによる実質所得の減少に加え、日本株の下落で逆資産効果が生じている以上、実質個人消費は4―6月に大きく落ち込み、7―9月期も(日本株の急騰や物価の下落でもない限り)低迷を続けると想定すべきだ。

<アベノミクス相場の再来は期待薄>

国内総生産(GDP)の約6割を占める個人消費の低迷を設備投資や輸出といった他の需要項目がカバーできるとは考えにくい。輸出は米国景気の拡大継続と中国向けの持ち直しで、今年に入り実質でも堅調な推移となっているが、今後は中国向け輸出が伸び悩むだろう。3月中旬からは元安基調が強まっており、中国景気は減速したまま。3月の中国の輸入は前年比11.3%減と大きく落ち込んだ。

設備投資は4―6月以降も伸び悩みが続く見込みだ。3月調査の日銀短観によると、今年度の設備投資計画は大企業・全産業が前年度実績見込み比0.1%増と、前年度から横ばいの見込み。また、その前年度実績見込みは3.9%増と、昨年12月の前回調査から下方修正された。今年度の収益計画では、大企業・全産業の経常利益が前年実績見込み比2.3%の減少となっているように、日本企業の収益見通しは慎重。設備投資が個人消費の落ち込みをカバーするほど拡大するとは期待できない。

公共投資は、昨年度補正予算による経済対策を考慮しても、成長率の大幅な押し上げ効果は期待できない。特に4―6月期は建設業での人手不足の問題もあって予算執行が遅れる可能性もあり、公共事業が成長率を大きく押し下げることも考えられる。

市場関係者の中には、6月に公表されるとされている新成長戦略を期待する声がいまだにあるようだが、市場にサプライズを与えることはできないだろう。たとえば市場関係者の間で一時期待が高まった法人実効税率の引き下げについて、安倍晋三首相は前向きな姿勢を示しているが、財務省は税率1%の引き下げで国・地方で約5000億円の税収減になると牽制。国・地方の財源確保の問題が解決できない以上、大幅な法人税率の引き下げは考えにくい。新成長戦略によって日本株が再上昇するシナリオも期待外れに終わるとみられる。

仮に筆者の予想通り4―6月期以降の景気が減速感を強めれば、日銀は追加緩和を実施し、安倍政権は公共事業の積み増しという即効性の高い経済対策を実施するだろう。つまり、アベノミクスの「第一の矢」と「第二の矢」が再び登場することになる。これにより景気は年度後半に持ち直すのかもしれないが、外国人投資家はアベノミクスが自民党による伝統的な経済政策の焼き直しに過ぎないことをより深く理解する。アベノミクス期待による円売り、といった相場の流れが再び生まれることはないだろう。

*村田雅志氏は、ブラウン・ブラザーズ・ハリマンの通貨ストラテジスト。三和総合研究所、GCIキャピタルを経て2010年より現職。

*本稿は、ロイター日本語ニュースサイトの外国為替フォーラムに掲載されたものです。(here

*本稿は、筆者の個人的見解に基づいています。

*このドキュメントにおけるニュース、取引価格、データ及びその他の情報などのコンテンツはあくまでも利用者の個人使用のみのためにコラムニストによって提供されているものであって、商用目的のために提供されているものではありません。このドキュメントの当コンテンツは、投資活動を勧誘又は誘引するものではなく、また当コンテンツを取引又は売買を行う際の意思決定の目的で使用することは適切ではありません。当コンテンツは投資助言となる投資、税金、法律等のいかなる助言も提供せず、また、特定の金融の個別銘柄、金融投資あるいは金融商品に関するいかなる勧告もしません。このドキュメントの使用は、資格のある投資専門家の投資助言に取って代わるものではありません。ロイターはコンテンツの信頼性を確保するよう合理的な努力をしていますが、コラムニストによって提供されたいかなる見解又は意見は当該コラムニスト自身の見解や分析であって、ロイターの見解、分析ではありません。

0 : 0
  • narrow-browser-and-phone
  • medium-browser-and-portrait-tablet
  • landscape-tablet
  • medium-wide-browser
  • wide-browser-and-larger
  • medium-browser-and-landscape-tablet
  • medium-wide-browser-and-larger
  • above-phone
  • portrait-tablet-and-above
  • above-portrait-tablet
  • landscape-tablet-and-above
  • landscape-tablet-and-medium-wide-browser
  • portrait-tablet-and-below
  • landscape-tablet-and-below