［オーランド（米フロリダ州） １１日 ロイター］ - この４カ月で５％上昇してきたドルが岐路に差し掛かっている。多くの投資家が、米連邦準備理事会（ＦＲＢ）による債券買い入れ縮小（テーパリング）の規模と将来の利上げについてどの程度織り込めば良いのか、また米国債利回りがさらに上がるとして、その理由がドルにとってプラスかマイナスかに頭を悩ませているからだ。
ところがヘッジファンドに迷いはなく、活発なドル買いを続けている。
２００８年の金融危機後に主要中央銀行が打ち出した政策を「より低い金利をより長く（Ｌｏｗｅｒ ｆｏｒ Ｌｏｎｇｅｒ）」と要約できるなら、今の投機筋のドル取引姿勢は「より買い持ちにしてより長く（Ｌｏｎｇｅｒ ｆｏｒ Ｌｏｎｇｅｒ）」と言えそうだ。
米通貨先物市場のポジションに関する直近のデータによると、ヘッジファンドを含む投機筋は５日に終わった週まで１２週間連続で、幅広い通貨に対してドルの買い持ちを大幅に拡大していることが分かる。足元のドル買い持ち規模は２２５億ドルと、２０１９年６月以降で最大を記録。前週からの７２億ドルという増加幅は、過去３年余りで３番目の大きさだった。
投機筋のドル強気ムードはかつてないほど裾野が広がっている。ユーロが売り持ちに転じたのは昨年３月以来初めてで、ポンドも１カ月ぶりに売り持ちとなった。またブラジルレアルの買い持ちは解消され、メキシコペソの売り持ちはこの４年半で最大に膨らんだ。
ここで外為市場の全ての投機筋が見定める必要があるのは、名目、実質、相対価値というそれぞれの見地からの米国債利回り上昇であるのは間違いない。
先週、米１０年国債利回りの上昇幅は１５ベーシスポイント（ｂｐ）と２月以降で最も大幅になり、現在の水準は６月以来の１．６０％超えだ。一方、主要６通貨に対するドル指数は５週間上昇を続け、１年ぶり高値に近づいている。
そして今、問題になるのは米国債利回りを押し上げている要因が一段のドル高を後押しするのか、そうでないかという点だ。
最近の米国債利回り上昇は、供給網を巡るショックやモノ不足、エネルギー価格高騰に伴う物価圧力の高まりが主導している。市場の予想物価の指標となるブレークイーブン・インフレ率（ＢＥＩ）はイールドカーブ全体で高まり、５月に付けた今年のピークに迫りつつある。
この間、９月の非農業部門雇用者の伸びが期待外れに終わったことに象徴されるように、中期的な米経済成長見通しは悪化した。つまり「スタグフレーション」のシナリオが浮上したのだ。
ゴールドマン・サックスのアナリスト、ザック・パンデル氏と同氏のチームはこのスタグフレーション・シナリオについて、総じてドルにプラスとなる環境だと主張。物価高が今のように供給制約に起因している場合、ドルは堅調に推移する傾向があるが、成長見通し好転に基づくインフレ期待の高まりならドルは主要通貨に対して下落すると説明する。ゴールドマンは、今後数カ月のうちに新型コロナウイルスの感染者が減少して経済活動が全面的に再開すれば、想定される展開はまさに後者であるとして、年末にかけてはドルが「緩やかに弱含む」とみている。
これまでにドル買い持ちを積み上げた多くのトレーダーには、単純に利益確定売りに転じる動機があることも、少なくとも短期的にはドルの大幅な上昇を抑える可能性があるだろう。
ただＭＵＦＧのデレク・ハルペニー氏と同氏のチームは、投機筋の２２５億ドルという買い持ち規模は、パンデミック前のポジションと比較すればまだ行き過ぎではないと指摘する。その言い分には一理あり、１９年５月に投機筋が保有していたドル買い持ちは３５０億ドル相当だった。
ハルペニー氏らは、９月雇用者数が予想を下回ってもＦＲＢのテーパリング日程に変化はなく、１１月には計画の概要が示されるはずだとも強調。モメンタムとファンダメンタルズの両面で、年末にかけてドルの強含みが示唆されるとの見方を示した。
（筆者はロイターのコラムニストです。本コラムは筆者の個人的見解に基づいて書かれています）
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